《投资者的敌人》
1. 投资失败并不只是散户的「特权」，高水平的机构投资者或企业也不乏投资出现巨大损失的案例。因此，风险和投资相生相伴，投资者投资的时候必须意识到风险的存在。如何看待风险，如何规避风险，如何提升自己驾驭、掌控风险的能力，这是每个投资者必须学习的课程。
2. 将投资损失归咎于「阴谋论」或「（金融）战争论」，导致两个后果：一是造成投资者敌对心态，态度孤立，拒绝沟通；二是造成投资者轻视风险，对自己的投资行为不负责。
3. 经济人决策时会表现出一些系统性的心理学偏差，不仅影响经济系统的所有参与者，也影响资本市场的所有投资者。宏观上讲，市场参与者非理性可能带来经济周期和危机；微观上讲，投资者、金融机构非理性可能带来投资领域的泡沫和崩盘。行为经济学、行为金融学重新将人类行为纳入经济、金融研究的主要视域。
4. 投资市场「躺枪」的案例美国也有。曾有通信公司，股票代码为 MCIC，同时另有债券型基金，股票代码是 MCI。每当 MCIC 有好消息，MCI 就上涨，反之亦然。原来许多散户购买 MCIC 时，错误购入 MCI，证明散户对交易缺乏相应知识和了解，交易时完全忽略重要的基本面信息。
5. 虽然许多散户都有过度交易的趋势，但也有主动规避交易的举动：譬如不愿意卖出浮亏的股票，导致浮亏变成真实的亏损——这在行为金融学中称为「处置效应」，反映了投资者对浮盈、浮亏股票不同的处置态度，也是投资者是否成熟的重要标准。
6. 由于投资者对收益、损失的反应大相径庭，产生的情绪影响也完全不同，因此面对浮亏作出的决策未必理性、最优。所以投资者在遭受损失的时候一定要有纪律性——阿图·葛文德医生在《清单革命》里也强调了纪律性的重要，认为其是职业精神的内核之一。
7. 投资者交易的主要原因应该包括：信息优势、流动性、税收、投资组合再平衡、风险敞口调整，其它任何理由都不应该成为交易原因。成功的投资者不仅仅需要理性的决策能力，还必须具备足够知识和智慧区分信息的优劣、真伪。
8. 虽然大多数投资者耳熟能详「所有鸡蛋不要放在一个篮子里」，但大多数散户都难以做到投资组合多元化，或缺乏多元化投资重要性的意识，或特别熟悉个别股票（尤其自己公司）或个别行业，或时间成本限定了投资方式的选择，或缺乏配置资产、分散风险的交易习惯。
9. 所谓投资多元化，并不关注投资组合中股票的个数，而是各只股票收益之间的相关性。譬如当前的美国资本市场，从中随机抽取 25~30 个股票能够组成一个接近市场指数的投资组合。同时，由于投资者容易受到直观框架、备选方案等环境因素的影响，决策的起点可能已经偏离了控制风险的初衷。
10. 从更广义的角度看，投资组合的国际化也是「多元化」的条件之一。由于国内条件限制，这个问题短期内没有解决方法，但已经有几家国内基金公司推出了以海外市场为标的的基金。全球化投资的原则是：投资组合中本国股票所占的比例应该与本国股票市场总市值占全球市场总市值的比例一致。
11. 另一个投资组合多元化的内涵是投资时机的选择。由于散户的信息渠道有限，时效性落后，往往产生「时滞效应」和「羊群效应」，导致散户投资时机通常不佳。甚至产生了研究散户交易信息，反向操作盈利的投资策略……
12. 散户的选股策略通常不完全理性，依赖股价、交易量、媒体曝光、熟悉程度、既往走势，甚至公司名称、股票代码选择，而忽略了对未来走势的判断。朱宁教授最后给散户的忠告是：散户投资者不要轻易买股票，不要轻易卖股票，更不要轻易换仓——真的是血泪换来的教训啊！
13. 国际比较研究表明，一个国家的银行业规模在全国经济总量中所占比例越高，那么这个国家基金管理行业的发展规模越小，费用水平越高。这解释了中国基金行业由于银行业影响力过大，发展受限，利润降低，导致散户投资基金的费用增高。
14. 基金的收益来自四个方面：风险，高风险带来高收益，也带来高损失；风格，基金名称可能无法正确反映；技巧，排除风险、风格之后的收益；运气，不可预测，不可重复。最后一点的本质，相信就是市场随机性的体现。
15. 基金为散户提供了一个廉价、便捷、相对多元化的投资渠道，但是通过基金挑战市场，是不太现实的想法。为了获取更高收益，投资者不仅应关注某个基金是否有能力战胜市场，还应该重视如何降低交易成本，提高自己的净收益率。
16. 散户入市前必须仔细衡量自己与其它投资者，包括专业、机构投资者之间的差距，思考自己的收益能否达到或超过其他投资者，能否达到市场平均水平。如果没有把握，那可能还是选择廉价的投资方式更好——即同样利益情况下，交易成本较低的投资方式，如指数基金、ETF 基金。
17. 朱宁教授《投资者的敌人》一书专门拨出一章介绍部分投资中可能出现的行为偏差，包括：过度自信、控制幻觉、思维框架、代表性偏差、选择性偏见，以及各种因素导致的投资者情绪化现象。读完就可以明白心理学家丹尼尔·卡尼曼拿诺贝尔经济学奖的理由了，建议配合后者的论著一同食用。
18. Ray Dalio 南加州大学读书时，曾经向查理·芒格请教过提升投资理念、能力的方法，得到的答案是「多读历史，多读历史，多读历史」。
19. 朱宁教授在荷兰郁金香的例子后面写：「我们的金融技术发生了很大的进步，但是金融的理念和风险的本质没有太大的变化，最大的风险本质在每个投资者的心中，是投资者自己的贪婪和恐惧」。投资风险不以投资标的为转移，即使是前无古人的比特币，投资、投机的思维其实与郁金香并无二致。
20. 牛顿爵士经历了英国南海泡沫之后说：「我可以计算出天体的运动和距离，却无法计算出人类内心的疯狂。」这与爱因斯坦的话其实异曲同工：「世间只有两件东西无止境：宇宙，及人类的愚蠢。对于前者，我还不确定。」
21. 历史上房地产泡沫案例不少，朱宁教授介绍了 1920 年美国佛罗里达房地产泡沫、日本房地产泡沫，及「摩天大楼现象」，都值得警醒。目前大量研究表明，房地产仍只是对抗通货膨胀的不错保值工具，除此之外未必能带来更好的投资收益。
22. 朱宁教授概括了几条投资泡沫产生的原因：技术和金融的双重创新；天量的流动性；信息的传播；投资者的贪婪和缺乏经验的投资者；政府的鼓励；金融行业的责任。虽然人们每一次都乐观地认为「这次不一样」，原有的经济学理论、投资理念已经不再适用，但历史依旧顽固地重复着自己……
23. 有效的学习过程依赖于比较迅速的反馈，比较频繁的反馈，比较明确的反馈——因此投资的学习过程就相当低效。我在过去几年的学习实践中，也意识到反馈的重要性，但对反馈本身的性质尚无清晰界定，现在看起来大概如此。
24. 信息可以助长投资者的信心，但并不能帮助投资者提升业绩。相反，过度自信可能导致草率的投资决策。意识到自身的不足，才能意识到投资的难度、市场的风险。
25. 很多成功的投资者都强调「流程化」和「制度化」的管理，这在阿图·葛文德的书中涉及到一些，目的是尽可能规避投资者主观判断的失误。现在流行的量化投资策略，优势也不过是规避主观判断时可能犯的错误。
26. A 公司提出以换股形式溢价收购 B 公司，从财务上看只有三种原因：1. B 公司股价被低估了；2. A 公司股价被高估了；3. 以上情况均存在。所以资本市场更青睐现金收购，既象征公司的财务稳健，又不涉及收购者对自己公司股价的判断。
27. 从学术角度看，企业收购负面动机多于正面动机，对高管有利的动机多于对股东有利的动机。朱宁教授另外提了一些「明星 CEO」：这些 CEO 有过度自信的倾向，更倾向于收购、兼并，但他们收购、兼并带来的股价损失幅度通常最大。
28. 投资者、资本市场不喜欢大而全的多元化企业，因为：资本市场比企业能更好地发现信息，决定最优资本配置；投资者担心管理层将现金流浪费到无法最大化股东权益价值的地方；一体化集团强制投资者按照公司架构分散风险，灵活性不强。同时公司规模过大，管理成本高企。于是「大医院」的问题也很好理解了。
29. 整合整条产业链，并不能保证产业链效率进一步提升。原来必须在市场上进行公开操作，使企业清楚了解成本大小，在给定成本情况下能够更有效地运营。一旦企业在所属行业纵向一体化后，各环节成本变得相对不透明，原来运营过程中较理性、科学的方法反而被抛弃，使整个企业的运行效率下降。
30. 其实不只是企业高管考虑自身利益，忽略股东利益。上市公司一系列复杂的委托代理关系：股东和董事会、董事会和高管、高管和投资银行家，受托的那一方几乎一定会利用信息优势和管理便利来最大化自身利益——公司治理越涣散，趋势越明显。广大散户投资者，能做的最好、最重要的事，就是看好自己的钱包。
31. 股权激励的初衷是有效绑定高管和股东的利益，鼓励高管尽力提升企业价值。然而实践中，部分企业高管为了增值自己的期权，故意参与或投资高风险项目做高股价，增加整个公司的风险：结果正向，收益以奖金、股权形式发放给高管；结果负向，企业损失则将由股东来承担。
32. 推高企业高管收入的因素不仅仅是股票期权，在职消费、壕沟效应、黄金降落伞都是因素之一。研究表明，公司董事会权力越弱，高管的收入水平越高。
33. 朱宁教授为高管收入过高提了几条解决方案：一，信息披露；二，立法确保高管权利、义务一致；三，确保高管与投资者长期利益一致；四，考虑高管与利益相关方的联系（如向高管发放债券激励）；五，施行对称式薪酬机制和延迟薪酬发放制度。
34. 企业高管可以根据投资者的情绪，选择合适的上市时机，也可以通过盈余管理等技巧，粉饰企业业绩，推高发行价格。因此 IPO 对投资者而言，未必是很好的投资时机，因此申购时必须保持清醒的认识，必要时行使自己最基本的权利：不参与申购，不参与投资。
35. 上市企业投投资者所好的，不止发行价格，债券融资、分红政策、拆分股票，甚至更改企业名称，都可能是吸引投资者的手段。基金也类似，可以通过更名、开放或封闭，来达到吸引投资者注意力的目的。
36. 由于信息不对称、财富诱惑大、行业壁垒高、风险不对称，使金融卖方机构倾向追逐自身利益，因此可能无法公正、客观、可靠地评估、推荐投资标的。因此投资者必须清楚了解卖方机构研究、推荐背后的强烈利益驱动，更谨慎、客观地判断专业金融机构的建议。
37. 对于买方机构，投资者需要注意：一，买方投资规模越大，其投资价值可能越小；二，投资时需考虑管理费用等投资成本；三，全球最成功的买方已经证明战胜市场多么困难，投资者应该避免投资所谓的「明星基金」，再用自己的财富去做无谓的危险尝试。
38. 投资风险的本质是投资收益的波动。因此收益和风险永远是一对手牵手的伴侣，要得到一个，不可能不要另一个。很多投资者关注收益远高于关注风险，一方面是因为人类对正面结果考虑较多，另一方面是因为风险是收益的二次项，更加抽象，更难描述。更本质地说，风险的本质应该是随机性吧？
39. 著名金融学家、诺贝尔经济学奖得主威廉·夏普提出了「夏普比率」，定义为投资者资产的超额收益率与资产波动率的比值，了解每单位波动率前提下每种资产带来的收益水平。我国 A 股市场的夏普比率大概是 0.35，很多国际资本市场的消极指数型基金的夏普比率大概是 0.3~0.5。
40. 准确地说，「风险」和「不确定性」不完全是一个概念，后者涵盖的内容更广。这里的「风险」是通过观察、总结过去，而知晓、掌握的投资过程中可能出现的波动；而「不确定性」是根本不知道其存在的风险，无法度量、观察、控制——诚如塔勒布笔下的「黑天鹅」。
41. 保险行业里有「逆向选择」过程：人们一旦买了保险，从事高风险活动的可能性增高。相应地，金融领域由于创新产品问世，能够分散风险，部分投资机构便倾向于更高风险的投资活动，将风险转嫁给其他投资者。
42. 监管层和商业机构相比，至少有三方面明显的劣势或局限性：一，政府机关不以利润最大化为主要目的，因此效率不如商业机构高，动机不如商业机构强；二，政府机关资源远不如商业机构，尤其在海外市场；三，由于更多政府公务员流入商业机构工作，商业机构更了解政府机关的运作方式。
43. 美国曾经的一项学术研究，通过很复杂的数学模型证明，时间足够长的话，全世界的财富都会流到华尔街去。
44. 无论金融如何创新，技术如何发现，金融活动中的风险都只是重新分配，而不可能完全消除。相反地，由于金融工具技术的发展，给投资者带来更强烈的虚假自信心，导致他们可能承担更大的风险。
45. 凯恩斯说：「长期来看，我们都会死去。」不知道为什么，想起了北京最近封停「互助献血」的政策，这是个短期阵痛，长期获益巨大的举动，但是显然许多人不买账。
46. 巴菲特说：「我有两句给投资者的建议：第一，不要赔钱；第二，永远记住第一句。」从长期来看，有效控制风险是提升投资者长期投资收益的重要手段，甚至可能比提升收益更重要。
47. 政府对投资活动中的风险同样负有不可推卸的责任：过度自信、轻易决策、准入限制（控制幻觉），以及短期救助等，都可能对金融市场造成伤害，损失自身公信力，阻碍投资者成长。
48. 如果想象政府是一家企业，官员就成了其中的高管，选民或人民相应地成了投资者，委托前者管理企业，因此自身利益最大化同样也可能发生在政府官员身上。GDP 增长率、财政收入增长率取代股价成了官员关心的指标。难怪一些经济学家说，经济学家研究的不再是重要的问题，而只是可以测量、计算的问题。
49. 市场需要负面的声音，所以应该允许做空机制存在，这样才可以避免整个市场大起大落，保证投资者更有效地长期投资。房地产市场就缺乏足够的做空机制，负面声音很难发出。
50. 收益的波动越大，复利增值的速度相对更慢。
51. 朱宁教授给散户投资者的总结：防止行为偏差、代表性偏差；长期投资，复利增值；控制交易成本，确保投资净收益；进行时间与空间的多元化投资；摒弃「战争论」和「阴谋论」。
