巴菲特投资可口可乐案例分析

巴菲特投资可口可乐案例分析 评论：让别人的经验成为自己的经验，让别人的教训成为自己的教训，这样可以少在实践中交学费，学习太重要了。尽管我们有时候只能学到皮毛，而看不到精髓，但总归勤能补拙。 正文： 巴菲特在1988、1989年重仓买入可口可乐，而且一直持有到现在。二十多年过去了，在巴菲特的普通股投资组合中，其持仓的可口可乐市值除了在2006年被美国运通超出，其他年份都位居第一。 我们试图观察巴菲特投资可口可乐的过程，从中看看他的选股和选时，当然凭我们的阅历，只是粗浅的一己之见。基于自己以前对巴菲特的认知，我认为他的选股原则：选好公司，因为时间是好公司的朋友；选时原则：逆向投资，或者说“他人贪婪我恐惧，他人恐惧我贪婪”，再或者说安全边际，中间的道理其实都一样。 1、巴菲特投资可口可乐的时点 巴菲特集中于两个时点买入可口可乐，经多次送股后，当前持股2亿股，是可口可乐最大单一股东，约占8.6%。 （1）核心介入时间点：1988H2-1989H1重仓买入18700万股（送股后），特征如下： u 右侧交易 u 介入市盈率，动态约15倍，静态约17倍 u 处于股价3年（1986H2-1989H1）盘整的末期，这一期间业绩走的V型 （2）小幅加仓时间点：1994上半年买入1300万股（送股后），特征如下： u 是否右侧交易未知，但下半年股价就大幅上扬 u 介入市盈率，动态约21倍，静态约25倍 u 处于股价2.5年（1992H1-1994H1）盘整的末期，期间业绩增长还不错 从上述巴菲特两次介入可口可乐的时点看，反映了老人家“逆向投资”的原则，但我有个疑问是：为什么两次都能够踏准节奏，在调整末期介入？调整末期，意味着此时悲观情绪释放殆尽。 前面一次还可以理解，老人家对公司的理解及其深刻，对业绩的追踪和预见应该不成问题，他可以充分利用市场对短期业绩的偏好。但后一次增持时，可口可乐的PE不低，而且业绩并没大波动，不太好理解为什么老人家在此时介入。尽管我们注意到，1992H1-1994H1这一期间，可口可乐股价明显跑输道琼斯指数，相对吸引力增强，但这只是一个比较勉强的解释。 2、巴菲特买入可口可乐的理由 从巴菲特给股东的信中，我们可以已经看到其中关键的原因，但肯定不止这些。 意译自巴菲特给股东的信：一旦我们找到杰出管理层所经营的非凡生意，我们当然乐意一直持有。对可口可乐所经营的高毛利率产品，我的确看到了它们对消费者异同寻常的吸引力，以及不错的前景。52年来我一直在享受着可乐，但直到1988年我的脑袋才转过弯来，终于看到了这迷人的机会。 经历了70年代的摇摆后，1981年Roberto Goizueta成为新的CEO，并让公司重现活力。无处不在的可乐又获得了新动力，海外市场也在爆炸式扩张。 在Robert优秀的市场和财务技巧指引下，公司的产品销量取得快速的增长，给股东的业绩回报还要增长得更快，而这正是股东所梦寐以求的。说真的，我们应该趁Roberto和 Don开始干这些事的时候，就行动起来，这样可以早点持有可乐的股票。 从巴菲特上面这段话，我们看到的都是老调重弹的东西，但这就是价值投资的核心点： （1）非凡的产品或服务：从营销的角度，产品是公司的核心价值所在，其他是辅佐。 （2）杰出的管理层：好的人带路，不会走错路，执行力也强，不至于慢悠悠走。 （3）潜在的市场：80年代-90年代是可口可乐国际化扩张的黄金期。 上面3点也只是因，但所有的因都是为了果，如何衡量果？反映业绩的财务指标是一个集中体现，这也是会计系统存在的意义。 巴菲特给股东的信中也提到，可口可乐公司的产品销量取得快速的增长，给股东的业绩回报还要增长得更快。反映到财务指标上，就是两个东西，一是销售额，二是销售净利率。即便是回溯到1983年，可口可乐已经是有百年历史的巨无霸，销售额的增长速度快不了，1983-2010中间27年的时间才增长了7倍，年复合增速7.4%，不高。但销售净利率的增长做了部分的弥补。 从图2可以看到，可口可乐公司2007年的销售净利率是25%，是一个顶峰，也是公司市值的顶峰。但支撑销售净利率上扬的因素是什么？毛利率。1983年可口可乐的毛利率是49%，一路攀升至1997年的64%，其后也就停滞在这一水平。 从上图3，我们看到，2010年可口可乐的市盈率回归到1983年的水平（13倍），形成一个闭口形状。如果以1988-1998这10年为投资周期，加上历年的现金分红，期间投资增值有13倍，对一个成熟公司而言，这一回报水平非常惊人。 3、巴菲特投资可口可乐给我们的借鉴 东阿阿胶、云南白药、贵州茅台、张裕、双汇发展、苏宁电器这些大消费的股票曾经都是牛股，包括美的、格力、上海家化这些也挺牛，但这当中有些曾经历浮沉，有些现在正在浮沉中，这其中还有谁未来可以带来超额回报？还是值得做一些思考，谁能提供非凡的产品或服务、具有杰出的管理层，并且面对一个有潜力的市场？ 从巴菲特投资可口可乐的案例，有几点体会： （1）大市值的白马股也可能老树开花，提供惊人回报，特别是能提供非凡产品或服务的公司：这点对茅台很有借鉴性，当然不是现在。 （2）对业绩成长性而言，可挖掘的潜在市场需求固然重要，但销售净利率也能取到强力补充，这要看产品的成本控制和议价能力够不够强：这对相对饱和的市场，特别是泛奢侈品领域很有借鉴性，大多数普通消费品能做到这点的不多。 （3）逆向投资是选时上的战略选择，但战术上的具体时间点也依然重要，比如巴菲特是在可口可乐经历2-3年盘整后介入，也有右侧交易的痕迹。 （4）如果投资者要超额收益，很难避免做出“同甘不共苦”的选择，尽管可以拿个5年，10年，甚至更长，但没有永远不抛的股票，除非降低收益预期：就如巴菲特现在持有的可口可乐、伯林顿铁路，都是能跨越超长周期的品种，虽然超额收益很有限，但却是他的非卖品，被当做可以放心布局交给接班人的遗产。 一直有一个想法，给巴菲特21年投资可口可乐算算账。 　　第一，巴菲特持有可口可乐的前10年远远跑赢大盘。 　　巴菲特1988年买入可口可乐股票5.93亿美元，1989年大幅增持近一倍，总投资增至10.24亿美元。1991年就升值到37.43亿美元，2年涨了2.66倍，连巴菲特也大感意外。他在伯克希尔1991年年报中高兴地说：“三年前当我们大笔买入可口可乐股票的时候，伯克希尔公司的净资产大约是34亿美元，但是现在光是我们持有可口可乐的股票市值就超过这个数字。” 　　1994年继续增持，总投资达到13亿美元，此后持股一直稳定不变。1997年底巴菲特持有可口可乐股票市值上涨到133亿美元，10年赚了10倍，仅仅一只股票就为巴菲特赚取了100亿美元，这是巴菲特最传奇最成功的股票投资案例。 　　以前复权价格计算，可口可乐1997年年底收盘53.08美元，1987年底收盘价3.21美元，10年上涨15.53倍。1997年底标准普尔500指数收盘970点，1987年底收盘247点，10年只上涨了2.93倍。可口可乐10年涨幅是大盘的4倍以上。 　　为什么股价会涨这么快这么高？原因很简单，业绩成长飞快。1997年盈利41.29美元，比1992年的16.64美元增长1.48倍，5年复合增长率19.9%，10年复合增长率16.3%。可以说巴菲特买到了一只超级成长股。为什么，因为可口可乐海外业务飞速扩张。 　　第二，巴菲特持有可口可乐的后11年跑输大盘，但是21年仍然远远跑赢大盘。 　　遗憾的是，此后美国开始以网络股为代表的新经济泡沫，作为传统经济代表的可口可乐备受冷落。1998年7月14日可口可乐创出70.27美元的历史新高后，开始一路下跌。2000年3月24日标普500创出1527.46历史最高点，而可口可乐3月14日却跌到35.25美元，2年多下跌一半。 　　但随后网络泡沫破裂，2002年7月24日大盘最低跌到775点，三年暴跌一半。而可口可乐这一天却收于39.23美元，不但三年没跌，还略有上涨，相对而言远远跑赢大盘。 　　但此后美国股市又开始了新一波大牛市，2007年10月11日标普500最高涨到1576点，5年上涨一倍。但同期可口可乐上涨到54.24美元，5年只上涨了38%，远远跑输大盘。 　　随后全球金融危机爆发，美股大跌，2009年3月6日标普500最低跌到666点，一年多暴跌68%。但同期可口可乐只下跌到38.36美元，5年只下跌29%，相对明显跑赢大盘。 　　回首最近11年，2009年8月31日可口可乐收盘48.77美元，与1998年7月14日最高的70.27美元相比，最近11年不但没涨，还下跌了30.60%。同期标普500从1177点跌到1020点，只下跌了13.34%。这11年可口可乐明显弱于大盘。 　　回首过去21年，1987年底到2009年8月31日，可口可乐从3.21美元上涨到48.77美元，累计上涨14.19倍，标普500从247点上涨到1020点，累计上涨3.13倍，总的来看，可口可乐21年来远远跑赢大盘。 　　第三，巴菲特为什么没有在可口可乐股价最高时卖出？ 　　很多人有这样的疑问，巴菲特自己也有疑问。 　　在2003年年报中，巴菲特坦承：“在股市大泡沫期间，我没有卖出一些重仓股，确实是犯了一个大错误。” 　　巴菲特的传记作者艾丽斯·施罗德也问过巴菲特这个问题。巴菲特说，如果他卖掉的话，别人一看他这个第一大股东都卖了，肯定会跟着疯狂抛售，可口可乐的股价就崩溃了。 　　我想，巴菲特只是说说而已。巴菲特早已经公开声称要永久持有可口可乐死了也不卖。 　　他在1996年年报中说：“像可口可乐和吉列这样的公司很可能会被贴上‘注定必然如此’的标签。(没有人)怀疑可口可乐和吉列会继续在其遍布世界的领域中占据主导地位的能力。实际上它们的主导地位很可能会更加强大。在过去的10年中，两家公司都已经明显地扩大了它们本来就非常巨大的市场份额，而且所有的迹象都表明在下一个10年中它们还会再创佳绩。” 　　我想，可口可乐实在太大又太优秀了，巴菲特卖掉后就再找不到第二个可口可乐了，规模够大，效益够好，经营够稳定。2009年第二季度末巴菲特持有可口可乐股票市值100亿美元，为第一大重仓股，占组合近20%。2008年可口可乐稀释每股收益2.49美元，每股现金分红1.52美元，与巴菲特平均6.50美元的买入价格相比，每年投资收益率38.3%，红利收益率23.38%，这就是价值投资低价买入高成长股的好处，与公司的高增长相比，你买得太便宜了，仅仅是长期持有作为股东的收益率就足够高了。 　　只看股价，巴菲特投资可口可乐前10年大胜大盘，后11年略输一些，但作为股东，巴菲特始终大赚特赚。越是从股东的角度来投资，越要选对好公司，不考虑大盘不考虑股价，反而能够大幅度战胜市场。 　　巴菲特如何能做到几轮大涨大跌后坚持持有可口可乐21年一股不卖呢？ 　　心中无剑，心中无股。