济川药业01：爱的初体验
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一开始听说是医药行业，卷爸还天真的以为，是凭借着研发和产品去救死扶伤的公司。读完年报，知道自己幼稚了，任何行业，如果没有一套高效的上下游链条，凭着一腔热血，怎能更好的服务于社会呢。
站在现在看未来，与其说济川是一家以研发、制造、销售为主要链条的医药公司，倒不如将其看成，这是一家具备几款自有药品的医药行业渠道商，这才是他的核心优势和竞争战略。
高毛利，高净利，高自由现金流，高ROE，中高增长率；
低负债率，低盈利再投资率，低PE，更低PCF。
如果你发现了这样的标的，请后台留言，咱们可以一起研究。
之所以会出现这样的情况，除了市场偶尔的无效外，还有个重要的原因，这样的企业必然有风险暴露，评估并有选择性的接受风险暴露的部分，并通过多只同类型标的共同持有降低风险概率，这是卷爸策略变化的一部分，而本标的是卷爸对此策略的第一次尝试。
“五高二低”代表着企业必然有着极强的护城河，充分竞争的市场没有这样的数据存在，这是确定性的底线保证。
而低PE，低PCF，表示他落难了，这是风险暴露的地方。
1. 资产中，加入应收的现金属性和情况考虑，几乎70-75%是现金类，真正的运营资产比例仅为25-30%，无非就是那么点原材料和厂房设备。
2. 用了107.39亿资本（经营资产+固定资产+股权投资+无形资产+经营占款），产生了21.7亿净利（运营资产收益率=20.21%)，产生了26.2亿现金流。
毛利率
从2013年上市，近10年虽然有缓慢下降趋势，但一直维持在80%以上，立即秒杀绝大部分企业。缓慢下降的趋势，由于竞争存在难以避免，维持在80%以上，说明企业的竞争也不是一般商品的竞争。
净利率
净利率从2013年上市，近10年稳步上升，近年稳定在20%以上，且有逐步上升趋势。这是企业融资后，规模效应和努力的结果。
自由现金流
业务迅速扩张，而投入相对平稳。
ROE
常年维持在20%以上。其中第一阶段，从25%逐年升高到35%。目前的第二阶段，公司分红率从60%降低到30%，导致了ROE的下滑，这部分是或有未来的买路钱。
增长率：
净利润增速大于营收增速，且长期可观。19-20年的下降放到后边公司的历史部分去讲。
负债率：
全是钱的公司，必然没有太多的负债。23Q3账面类现金101亿，短债8亿，但是这个短债从22年4季度到今年3季度，在增长（4-5-8亿），这点大存小贷是不是为了人情世故，后续要持续观察。
盈利再投资率：
盈再率是引导公司未来股价理智性增长的核心指标，数据连年下降，也符合公司的历史过往。
PE
PE-ttm，11.32，折合回报率8.8%。
除去净现金，运营资产的PE-TTM，7.55，折合回报率13.25%。
以上是底线，或有的中高速增长，那是诱惑。如果底线不破，还能快速增长，就是暴利。
PCF
在巴菲特的投资哲学中，我们真正要考察的，不是PE和是PCF，由于同类型标的往往这个阶段盈再率很低，PCF数据要好过PE。
预估今年经营现金流34亿，PCF和除现PCF分别为8.92和5.49，隐含回报率11.2%和18.2%。
如果再来在此基础上，能附加一个15-20%的复合增长，这TM的才叫价值投资呢。
第一阶段：2013-2018年
2013年，济川借壳上市，凭借着资本的支撑，公司做了几件大事。
产品端，收购东科制药，扩充产品梯队；生产端，新建产能，保证有货可卖；市场端，积极拓展，巩固了三个大单品的市场地位，强化了公司的基本盘。渠道端，压实密度，二级以上医院覆盖数量从8700家增加到16000家，药店覆盖数量从10000家增加到90000家。
由此公司开启了一波快速发展模式，6年间营业额增长3倍，净利润增长4倍。股价也水涨船高，6年8-10倍。
题外话：市场竞争激烈，资本永远比个人投资者先知先觉，难道个人投资者必定是韭菜被割吗？
在卷爸的个人研究中，发现其实不然，拿济川打比方。在第一阶段中，济川药业股价在2018年的5月达到历史顶峰，由此一路下滑到2021年8月，降幅70%，实际是有先兆的。
（1）从中证医药对比可查，在18年5月，整个医药板块估值经过炒作，已经极高，完全不具备任何性价比，此时济川PE30+（恒瑞100+）。
（2）2018年3月，国家重组医药管理体系，表示着要打破原有利益格局，有所行动。当年底，4+7集采到来，济川药业股价腰斩。
（3）渠道和产品经过6年的超高速成长，都已经到达高位，未来的储备力量不显充足。
（4）股价在年底下降50%，而企业在2018年下半年利润还是大幅上升的，利润出现小幅回落在2019年1季度，所以资本一般都会提前半年退赛，同时也会提前半年起跑，这是资本的安全边际。
综上，市场是给与了个人投资者，足够多的时间，去避开大雷，消化问题。难就难在，极少有投资者能具备这样的知识和敏感度，在狼嘴里有肉的时候下筷子，在衙门拔刀前抽身。
第二阶段：2019-2020年
2019年，济川退出医保、修改说明书、渠道高点。2020年，新冠疫情导致医院就诊数量锐减。股价从高点跌去70%，实际上，两年中企业的净利润最大下滑幅度，仅仅为25%，PE从30跌回到10。
情绪会摇摆到极端，为了避免伤害，也为了更高的收益，这就是安全边际的重要性。当初卷爸25-30PE抄作业买腾讯只能说是不理解价值投资，所以不要去怪市场的政策抑或是遇人不淑，要怪就怪自己知识储备不足，无法判断市场也没有能力判断人。
第三阶段：2021-2023年
继续修炼内功，重新定位竞争战略，业绩持续修复。
（1）保障基本盘，发展第二梯队，大胆尝试其他空间，确保一鸟在手 。
主力大单品蒲地蓝口服液主动退出医保，降量保价，继续强化OTC路线。目前从上市初的9:1发展到7:3。增长大单品小儿豉翘清热颗粒，借着中药+儿童的东风和自身的产品力，迅速做大做强，作为其他品种衰退的保证。雷贝拉唑钠肠溶胶囊已经作出片剂，应对集采，估计该类竞争充分的非独家仿制药，衰退只是早晚得事情。
第二梯队基本成型，期待稳健放量。2021年，独家仿制药蛋白琥珀酸铁口服溶液5.4亿，健胃消食口服液3.5亿，黄龙止咳颗粒2.8亿。由于都有独家属性，具备稳健增长的基础。
在树木兄的《基于概率的人生算法中》，最优策略就是保证基本盘的情况下，尽量的大量大胆的去折腾，其中日化保健就属于这类，目前不需要考虑，不赔钱就行。
医药商业无需观察，这是顺带脚的事情。
（2）转变竞争战略，专注渠道优势，这是两鸟在林。
从公司的人员组成，就可以知道，公司的核心不是研发而是渠道，所以没必要用自己的劣势和别人的优势竞争，各行各业都有存在的理由，能把好的药品送到老百姓的嘴里，也是救死扶伤的一环。
3年12个BD，已经写入股权激励文件，目前已经签约TJ101、抗病毒药等几款药品，这些都是济川没有能力研发，对手的境况急需合作，尤其是长效生长激素，市场在那里，产品优质在那里，一旦可以上市销售，业绩的增长确定性非常高。
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由于医药行业的复杂性，和策略改变对企业研究深度的降低，卷爸对标的的风险暴露加大，请切记独立思考，万勿简单抄袭。
