收入不平等加剧是 40 年牛市的隐藏驱动因素吗？

在过去的半个世纪里，经济学家和市场参与者引入了越来越复杂的模型来解释股市的起伏。通过对公司盈利指标和无风险利率进行一些调整，这些方法可以很好地描述市场走势。

但是有一种更简单的方法来解释股票的表现。如果我们不再强调它们的金融性质，而是将它们视为高端消费品——例如奢侈手表——其价格由供需力量决定，那会怎样？

股票在亚伯拉罕马斯洛的人类需求层次结构中占据较高的位置。简而言之，我们只有在解决了住所、食物、交通、教育和其他更紧迫的问题后才会购买股票。我们的收入越高，我们就越自由地投资于股票，反之亦然。

基于这个观点，收入不平等成为股票价格的隐藏驱动因素。在一个非常平等的社会中，股票的需求较少。为什么？因为对住房和消费品的需求胜过拥有股票的需求。假设有 20 个家庭，每个家庭的年收入为 50,000 美元，而一个家庭有 1,000,000 美元。根据我们的研究，后者家庭对股票的需求是其他20户家庭总和的近20倍。

虽然传统金融的股票表现模型仍然有效，但基于 19 世纪的供求规律，对长达 40 年的长期牛市还有另一种解释。

在需求方面，收入不平等的加剧会机械地推动股票需求上升，并随之带来回报。在供应方面，自美国证券交易委员会 (SEC) 于 1982 年将股票回购合法化以来，净股票发行量一直低迷。

古典经济学解释了当一种商品的需求增长快于其供应时会发生什么：商品的实际价格必须上涨。因此，始于 1982 年的长期牛市是收入不平等加剧以及其他因素导致需求强劲增长以及供应跟不上的直接结果。

根据我们的分析，标准普尔 500 指数在 1982 年至 2021 年牛市期间的实际价格回报率为每年 6.9%。这比 1913 年至 1982 年间每年产生的 0.7% 高出 6.2 个百分点。

什么解释了这种差异？在超额回报中，我们发现 2.4 个百分点源于各种巨变。收入不平等在 20 世纪 70 年代末和 80 年代初呈上升趋势，但随后趋势逆转，收入不平等加剧已成为常态。

另外 1.4 个百分点的超额价格回报来自 1982 年美国证券交易委员会关于股票回购的决定造成的供应紧缩。其余的原因是股票配置增加、通货膨胀率下降和利率下降以及其他各种因素。

那么，如果世界不一样呢？如果收入不平等的趋势没有逆转，或者美国证券交易委员会不允许回购，那么标准普尔 500 指数在 2021 年的实际价格将会截然不同。我们通过关注 1982 年在标准普尔 500 指数中进行并在 2021 年实现的 10,000 美元投资的实际价格演变来表达这些动态。

1982 年进行并于 2021 年实现的 1 万美元投资的结果 （1982 年平均实际标准普尔 500 价格指数：317）

按原样回购

<table><tbody><tr><td data-align="center"><strong>假设</strong></td><td data-align="center"><strong>不平等现状</strong></td><td data-align="center"><strong>负不平等趋势</strong><strong>于 1982 年</strong><br><strong>停止</strong></td><td data-align="center"><strong>1982 年以来持续的</strong><strong>负不平等</strong><br><strong>趋势</strong></td></tr><tr><td data-align="center">股息完全<br>再投资</td><td data-align="center">31.5 万美元</td><td data-align="center">19.3 万美元</td><td data-align="center">13.3 万美元</td></tr><tr><td data-align="center">未再投资的股息</td><td data-align="center">13.4 万美元</td><td data-align="center">8.1 万美元</td><td data-align="center">5.6 万美元</td></tr><tr><td data-align="center">标准普尔 500 指数实际平均价格<br>（以 2021 年美元计）</td><td data-align="center"><strong>4,261</strong></td><td data-align="center">2,581</td><td data-align="center"><strong>1,764</strong></td></tr></tbody></table>

资料来源：Cowles Commission、标准普尔、奥纬咨询

1982 年之前的回购

<table><tbody><tr><td data-align="center"><strong>假设</strong></td><td data-align="center"><strong>不平等现状</strong></td><td data-align="center"><strong>负不平等趋势</strong><strong>于 1982 年</strong><br><strong>停止</strong></td><td data-align="center"><strong>1982 年以来持续的</strong><strong>负不平等</strong><br><strong>趋势</strong></td></tr><tr><td data-align="center">股息完全<br>再投资</td><td data-align="center">31.5 万美元</td><td data-align="center">19.3 万美元</td><td data-align="center">13.3 万美元</td></tr><tr><td data-align="center">未再投资的股息</td><td data-align="center">8.1 万美元</td><td data-align="center">4.9 万美元</td><td data-align="center">$33k</td></tr><tr><td data-align="center">标准普尔 500 指数实际平均价格<br>（以 2021 年美元计）</td><td data-align="center">2559</td><td data-align="center">1540</td><td data-align="center">1047</td></tr></tbody></table>

资料来源：Cowles Commission、标准普尔、奥纬咨询

在所有情况下，市场都会上涨。但标准普尔 500 指数在最悲观情景下的 230% 涨幅与其实际涨幅 1240% 之间存在重大差异。因此，虽然收入不平等并不是股市表现的全部和最终结果，但它是一个以前被忽视的关键因素。

这对长期牛市的未来可行性意味着什么？

可以肯定的是，周期性逆风有时会发挥作用，就像过去一年左右的时间一样。但收入不平等加剧将继续推动股市，除非并且直到做出其他决定。

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