中国式永续债风险不容忽视 第一财经日报 冯俏彬
中国式永续债风险不容忽视
第一财经日报 冯俏彬 2014-06-09 05:37:00
笔者认为，地产永续债潜藏风险。对于银行来讲，由于永续债在开发商所有负债中是最后主张权利的，因此一旦企业经营不善，银行就面临着很大风险。
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所谓永续债，是指没有到期日或者是期限非常长（一般超过30年）的债券。
一般来说，永续债券有以下几个特征：一是没有明确的到期时间或者期限非常长；二是利息水平较高或可调整、可浮动；三是无担保；四是清偿顺序很靠后，低于一般债券，仅优先于普通股与优先股。
永续债的性质“介于股权与债权之间”。虽然从法律意义上讲，永续债也是债，但由于永续债没有确定的偿还时间，根据“实质重于形式”的会计原则，理论上可以被发行人无限期占用，故多数时候被计入“权益”。这就是市场上关于永续债有“债券之名，权益之实”说法的来由。
永续债具有“类股权”性质，因此常常被发行人用作以下几方面的用途，一是补充资本金，二是提升信用评级，三是修饰报表，四是锁定长期限融资资金。简言之，即将其当作长期资金使用。
必须指出，永续债虽然名义上期限很长，但实际并非完全如此。这是因为在发行永续债时，通常会在合同中设置赎回条款，要求发行人要在某个约定的时间按某种价格赎回债券，如果不能，则利息就会上调，这使得多数永续债的实际存续期并非“永久”，甚至在第一个赎回点就被全部赎回的永续债也不少见。
在国际资本市场上，永续债是比较成熟的金融产品。资料显示，目前全球共有2146只存量永续债，存量资金规模为6471亿美元（但相对债券市场整体而言，永续债仍是“小众”品种）。在亚洲地区，永续债起步较晚，1983年时只有2只永续债，进入21世纪以后，亚洲永续债市场发展迅速，资料显示，近年来亚洲永续债发行量每年均维持在35只以上。
在境外，永续债发行人通常是银行或非银行金融机构、知名大企业等，如印度国家银行、塔塔资本有限公司、香港的长江基建及日本的新日铁等。购买永续债的通常是养老金、捐助基金、私人银行等长期投资者群体。
在境内，此前曾有武汉地铁和国电电力两家发行过永续债，这是正常的企业债，市场没有太多反应。甚至中信泰富、瑞安房地产和雅居乐在2013年以前发行的永续债，也没有引起太大的轰动。引起一片哗然并形成跟随效应的，则是恒大地产于2013年上半年发行的60亿元的永续债。
2013年，民生银行通过关联企业——民生加银基金设立资管计划，再通过委托贷款发放给恒大地产。按照香港会计原则，由于该笔贷款不设固定期限，因此可计入权益项，以“永久资本工具”列示。
通过这种操作方法，恒大地产的负债率从2012年的96.1%陡然降至58.4%，锐减37.7个百分点。2013年上半年，恒大地产报表一片飘红，营业额达419.5亿元，位列全国房企第一，净利润65.1亿元；总资产同比激增38.6%，达到2745.9亿元；现金余额419.7亿元，较2012年同期增长69.6%。
民生银行与恒大地产的永续债产生了强烈的示范效应。据悉，多家银行准备跟进，市场上流转着一个可以做永续债的企业名单，包括万科地产、保利地产、富力地产、中信地产、金地地产、碧桂园地产、雅居乐地产、招商地产、佳兆业地产等，均为在香港上市的地产企业。这也就是业界所谓的“地产永续债”。
“地产永续债”对银行与房企双方都有好处。对于银行而言，一是可以绕过相关监管政策，实现向房地产企业贷款的目的；二是回报丰厚，据悉，目前银行以这种方式向企业收取的资金利息通常在13%左右。对于企业而言，永续债的最大好处是获得资金、美化报表，上述恒大地产的负债率半年之内陡降近40%即为一例。其次，永续债的钱好用，相较于正常银行贷款，永续债的使用并没有太多的限制性规定，媒体报道过有些房企就将永续债用来向政府交地价，而这是正常的银行贷款所不允许的。
笔者认为，地产永续债潜藏风险。对于银行来讲，由于永续债在开发商所有负债中是最后主张权利的，因此一旦企业经营不善，银行就面临着很大风险。为了防范风险，银行通过三种方式处理：
一是用高利率倒逼企业尽早还钱，在恒大的例子中，合同中设置了“2+N”条款，也就是说，前两年的是正常利率（第一年约定利率为12%，第二年为13%），第三年如不还钱，可直接跳到18%，以后可逐年递增。第二，首选一线城市的项目，其次才是二线城市，三线城市基本不考虑。第三，要求企业用土地、物业抵押、股权质押、法人担保或海外上市地产商出具代偿承诺函等担保方式，来为项目做增信。对于企业而言，使用永续债尽管在短时间内获得了资金、降低了负债率，但一旦外部经营环境发生变化，就可能面对极高的资金利息，成为“压死骆驼的最后一根稻草”。
总之，永续债是在当前管制条件下银行与企业结盟绕开监管的一个资本工具，其产生与存在固然有其合理性，但其中的风险也不容小觑。
（作者系国家行政学院教授）
第一财经日报 冯俏彬 2014-06-09 05:37:00
笔者认为，地产永续债潜藏风险。对于银行来讲，由于永续债在开发商所有负债中是最后主张权利的，因此一旦企业经营不善，银行就面临着很大风险。
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所谓永续债，是指没有到期日或者是期限非常长（一般超过30年）的债券。
一般来说，永续债券有以下几个特征：一是没有明确的到期时间或者期限非常长；二是利息水平较高或可调整、可浮动；三是无担保；四是清偿顺序很靠后，低于一般债券，仅优先于普通股与优先股。
永续债的性质“介于股权与债权之间”。虽然从法律意义上讲，永续债也是债，但由于永续债没有确定的偿还时间，根据“实质重于形式”的会计原则，理论上可以被发行人无限期占用，故多数时候被计入“权益”。这就是市场上关于永续债有“债券之名，权益之实”说法的来由。
永续债具有“类股权”性质，因此常常被发行人用作以下几方面的用途，一是补充资本金，二是提升信用评级，三是修饰报表，四是锁定长期限融资资金。简言之，即将其当作长期资金使用。
必须指出，永续债虽然名义上期限很长，但实际并非完全如此。这是因为在发行永续债时，通常会在合同中设置赎回条款，要求发行人要在某个约定的时间按某种价格赎回债券，如果不能，则利息就会上调，这使得多数永续债的实际存续期并非“永久”，甚至在第一个赎回点就被全部赎回的永续债也不少见。
在国际资本市场上，永续债是比较成熟的金融产品。资料显示，目前全球共有2146只存量永续债，存量资金规模为6471亿美元（但相对债券市场整体而言，永续债仍是“小众”品种）。在亚洲地区，永续债起步较晚，1983年时只有2只永续债，进入21世纪以后，亚洲永续债市场发展迅速，资料显示，近年来亚洲永续债发行量每年均维持在35只以上。
在境外，永续债发行人通常是银行或非银行金融机构、知名大企业等，如印度国家银行、塔塔资本有限公司、香港的长江基建及日本的新日铁等。购买永续债的通常是养老金、捐助基金、私人银行等长期投资者群体。
在境内，此前曾有武汉地铁和国电电力两家发行过永续债，这是正常的企业债，市场没有太多反应。甚至中信泰富、瑞安房地产和雅居乐在2013年以前发行的永续债，也没有引起太大的轰动。引起一片哗然并形成跟随效应的，则是恒大地产于2013年上半年发行的60亿元的永续债。
2013年，民生银行通过关联企业——民生加银基金设立资管计划，再通过委托贷款发放给恒大地产。按照香港会计原则，由于该笔贷款不设固定期限，因此可计入权益项，以“永久资本工具”列示。
通过这种操作方法，恒大地产的负债率从2012年的96.1%陡然降至58.4%，锐减37.7个百分点。2013年上半年，恒大地产报表一片飘红，营业额达419.5亿元，位列全国房企第一，净利润65.1亿元；总资产同比激增38.6%，达到2745.9亿元；现金余额419.7亿元，较2012年同期增长69.6%。
民生银行与恒大地产的永续债产生了强烈的示范效应。据悉，多家银行准备跟进，市场上流转着一个可以做永续债的企业名单，包括万科地产、保利地产、富力地产、中信地产、金地地产、碧桂园地产、雅居乐地产、招商地产、佳兆业地产等，均为在香港上市的地产企业。这也就是业界所谓的“地产永续债”。
“地产永续债”对银行与房企双方都有好处。对于银行而言，一是可以绕过相关监管政策，实现向房地产企业贷款的目的；二是回报丰厚，据悉，目前银行以这种方式向企业收取的资金利息通常在13%左右。对于企业而言，永续债的最大好处是获得资金、美化报表，上述恒大地产的负债率半年之内陡降近40%即为一例。其次，永续债的钱好用，相较于正常银行贷款，永续债的使用并没有太多的限制性规定，媒体报道过有些房企就将永续债用来向政府交地价，而这是正常的银行贷款所不允许的。
笔者认为，地产永续债潜藏风险。对于银行来讲，由于永续债在开发商所有负债中是最后主张权利的，因此一旦企业经营不善，银行就面临着很大风险。为了防范风险，银行通过三种方式处理：
一是用高利率倒逼企业尽早还钱，在恒大的例子中，合同中设置了“2+N”条款，也就是说，前两年的是正常利率（第一年约定利率为12%，第二年为13%），第三年如不还钱，可直接跳到18%，以后可逐年递增。第二，首选一线城市的项目，其次才是二线城市，三线城市基本不考虑。第三，要求企业用土地、物业抵押、股权质押、法人担保或海外上市地产商出具代偿承诺函等担保方式，来为项目做增信。对于企业而言，使用永续债尽管在短时间内获得了资金、降低了负债率，但一旦外部经营环境发生变化，就可能面对极高的资金利息，成为“压死骆驼的最后一根稻草”。
总之，永续债是在当前管制条件下银行与企业结盟绕开监管的一个资本工具，其产生与存在固然有其合理性，但其中的风险也不容小觑。
（作者系国家行政学院教授）
