黄有光：中国房地产大致没有泡沫，但有不少问题

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中国房地产价格是否有泡沫，这不但关系政府的政策，也关系人们购房的决策，是大家都很关切的大问题。本文论述中国房地产应该没有泡沫，至少没有大泡沫，但有不少问题，并提出解决这些问题的一些方法。
中国房地产有没有泡沫？
这二十年来，中国城市房地产的价格增加了很多倍，是否有泡沫？价格增加很多未必是泡沫，因为可能有实质的因素支持其增加。这些因素有需求方面的，包括人口增加、城市化、家庭数目增加、人均收入增加等；也有供给方面的，包括土地供应的制限。
约三年前，笔者参加一个讨论房地产价格泡沫的会议，主讲者认为有泡沫。他定义房价泡沫的衡量为房价与人均收入之比。但他的房价有泡沫的结论，只是根据房价从1988年以来上涨很多。笔者问他，‘从1988年以来，人均收入上涨是否比房价上涨快？’他说，那当然是人均收入上涨快。笔者再说，‘那么如果现在房价有泡沫，根据你的房价泡沫的衡量，1988年时，房价的泡沫不是更大吗？为什么到现在还没有爆？’他无言以对。
当然，还没有爆未必没有泡沫。不过，我们至少必须检讨泡沫论的依据。
市场价格的上涨，一般上是因为需求大于供给。不过，如果需求主要是不可持续的投机性动机所造成，也未必没有泡沫。笔者认为，在中国房地产的情形，需求主要是实质性的消费与投资需求，虽然也有一些投机性的需求。（绝大多数投资都带有一些投机的因素。）因此，笔者认为，即使有泡沫，也不是大泡沫。
中国的自然人口增长率虽然从1987年的高峰大量下降，但总人口还在继续增加。第二，由于以前的城乡隔离政策以及后来的放松，使中国城市化的速度高于其他国家的同样发展阶段的。近12年来，平均城镇人口每年增加约一千八百多万人。这高速的城市化，还会继续约二三十年。第三，由于人口结构与社会因素，中国处于结婚与离婚的高潮时期，而两者都增加家庭数目，因而增加对房子的需求。（详见《经济学家茶座》2012年第一辑，孙文凯的文章。）第四，部分由于人均收入增加，人们增加对住房的需求（住房是很强的优等品），人均住房面积大量增加。根据统计局的调查，单单从2007-2010的三年期间，人均住房面积从2.83 平方米增加到31.7平方米。有如孙文凯所述，这说明供给量增加比人口增加快。房价增加看来主要是需求的原因，包括人均收入大量增加与家庭小型化。
张定胜、成文利与笔者正在撰写一篇分析报酬递增、土地控制与房价的关系的文章，其中有一个图表资料，显示中国的GDP（国内总产量）的增长率，从1993年到2008年，每年都大大地大于（有两年约相等）房价的增长率。（两者都根据名目变量或当年价格计算。）从2008年以后，虽然有一段时期房价上涨可能更快，但以2008－2012这整段时期，依然是GDP增加比较快。整段1993－2012时期，即使扣除人口的增加，人均收入的增加，也比房价大。
那些自认为收入增加远低于房价增加的读者，可能在大骂说，这些数据肯定有问题。未必有大问题。很多人哭诉说‘收入增加一倍，房价增加两三倍’；但这多数是根据某些大城市的中心地段。这些地段的房价肯定会随城市人口与经济增长而大量增加，也多数会比人均收入增加得快很多。然而，不可能也不需要人人住中心地段，就像不可能也不需要人人当总理。我们的数据是全国的平均数据，应该没有大错。
即使只看大城市，根据厦门大学的Yu Ren，Cong Xiong，与Yufei Yuan 的一篇有理论分析又有数据支持的英文文章‘House Price Bubbles in China’，March 2012，从1999年到2009年，中国的35个大城市的GDP增加到超过原来的四倍，而房价只增加到原来的三倍。他们的分析的结论是，‘中国房子的回报不满足这泡沫的必要条件，把中国房价的高速增长归咎于增长泡沫是不合适的。换句话说，把高房价归咎于由泡沫膨胀造成人们为了将来的资本得利的机会主义购买是有误导性的。’【笔者的翻译。】
还有，中国的家庭负债率是很小的，房产抵押借债的部分，只占房产价值的约三分之一。这一方面说明房价上涨多数不是由虚空的因素所造成；另一方面表示，即使房价有相当大的调整，对整个经济的影响会比较小，不会出现金融大危机与房价的大崩盘。
房地产的一些重大问题
中国房地产虽然没有泡沫，至少没有大泡沫，但有不少问题。这里只简要讨论几个比较明显的问题。
第一，城市房子价格虽然没有大泡沫，但很多市民感受买房难，买了房子成为房奴的压力却显然是存在与严重的。然而，这主要并不是房价泡沫造成的，而是收入分配很不平均使然的。少数高收入者的消费与投资购买能力使房价上涨，增加中等与低收入者的房产负担。虽然这可能是房价的最重要问题，但收入分配不平均的问题，主要不是房地产本身造成的，牵涉的问题又多，这里不能够详细讨论。
第二，可以在城市及附近建房子的土地，受到自然与人为的限制。人为的限制包括农地不能够自由用来建房子出售，总农地不得少于18亿亩的硬性规定。这是违反市场规律与经济效率的。靠近城市的农地，用来建房子的价值比用为农地的大得多，如果没有重大的环保等问题，应该由市场来自动调节，不必由政府呆板规定。粮食安全可以由农业生产力的提高来维护，加上用国际贸易来调节，没有问题。澳大利亚与很多其他国家都很愿意买农产品给中国，而且澳洲生产的农产品又几乎完全没有食品安全的问题。放松农地的限制，增加可以建房子的土地的供应，就可以部分减低房价增加的速度。
第三，房子空置率很高，造成很大的浪费。这一方面是上述收入分配不平均的原因，因为有钱人买房子，比较不担心空置的损失。但这应该不是最重要的。如果能够增加净收入，为什么不要呢？很多房东担心新新的房子，被住客弄得肮脏与破坏不堪，须要重新装修，得不偿失。这一方面是法治效率的低下，一方面大概是执法过程中对房客的偏护。很多人认为房东多数是有钱人，房客多数是穷人，因而袒护房客。在个别事件，这虽然有些作用，但长期而言，这使房东要求更高的房租或干脆不出租，对房东与房客都不利，是一种巨大的社会浪费。这也是笔者的‘一元就是一元’原则的具体例子。即使要帮助穷人，也应该在总体分配政策上来进行，而在具体措施上，应该以效率挂帅，因为这样会使整个社会所有人群都得利；详见笔者的《从诺奖得主到凡夫俗子的经济学谬误》一书的有关论述。
如果能够提高法治并不偏不倚地维护正义与效率，使房东愿意把空值的房子出租，会使租金下跌，比较多人可以获得比较低房租的住房，减少要自己购房的意愿，间接也会使房价增加的速度减少。
展望将来房价
由于收入增加、城市化、家庭数目增加等因素，可以预期在今后二十年左右继续维持，中国城市（尤其是大城市的中心地段）的房价应该会继续上涨。不能排除像半年多来的短期调整，但长期应该是继续向上的。
根据陈杰于7月3日在《东方日报》的分析，上海住房平均建筑面积，离开建设部政策研究中心2004年发布的《中国全面小康社会居住目标研究》中提出到2020年，中国城镇人均住房建筑面积的目标（35平方米）还低很多，而且预计到2020年也不能达到这目标。他的结论是：‘不管哪种情景模拟，都预示2020年上海住房供应可能不仅是“小户型、平价房相对不足”的结构性短缺，还很大可能是绝对短缺。’这意味着，上海的房价多数会继续上涨。其他城市应该也是大同小异。笔者于8-9年前看好上海的房价，打算在上海买房子，甚至看了好多间房子，但后来因为听说上海有土地下陷的问题而不敢买，失去了机会；哈哈！
短期的情况又如何呢？
随着半年多来的房价小量下降，5月份已经略为回涨。著名房价唱空者谢国忠近日（《东方财富网》7月2日）论述，‘中国房地产泡沫已经爆了，回暖是假象’。然而，他在两年多前（2010年4月27日）的搜狐博文中说，‘中国的房地产再要创新高是很困难的，因为货币政策毕竟是全世界都在收，整个世界资金环境不会那么宽松。这时候热钱要退潮的可能性很大了。热钱会跑，利息会涨。美国加息这个周期，看上去2012年会到百分之四到五的可能性非常大’。
然而，房价再创新高了，北京新单价地王也出现了。根据中国广播网7月11日的报导，‘在7月10日举行的北京市海淀区万柳地区居住用地拍卖现场，中赫置地旗下的北京赫华恒瑞房地产开发有限公司以26.3亿元的总价摘得该地块，其中回购房竞拍面积达到16400平方米。据业内人士测算，该地块的楼面地价已经突破4万元，约为4.15万元，成为北京新单价地王’。据业者（链家地产市场部陈雪）估计，考虑到高达16400平方米的政府回购房，将来这楼房每平方米成本接近6万元，卖价会在8万元以上。但这还只是同样海淀区的高端住宅钓鱼台七号院的目前售价（16万元/平方米）的一半。
另一方面，美国到现在还没有加息，而且言明会继续维持接近零利率的低息至少到2014年。中国加息后又已经在一个月内连接两次减息。6月份的消费者物价指数同比（与去年同月）增加率，又已经回降到2.2%的低位，环比（比上一个月份）更是续五月份的减少0.3%后又减少0.6%。生产者价格指数同比更是随五月份的下降1.4%后的下降2.1%。这生产者物价的下降，应该会使接下来的消费者物价增加率继续下跌。看来央行多数会继续减息与采取其他方面的货币放松政策，对房价应该会有正面的作用。
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                                                    再谈房地产价格泡沫问题
笔者于7月中发了“中国房地产大致没有泡沫，但有不少问题”一文，获得不少评论，虽然也有说是‘一针见血’的，但多数是负面的，认为房地产价格有很大的泡沫，甚至有评论者说我“太弱智了”。本文誊清一些比较一般的误解或问题。
价格泡沫是不可持续的、远远超过实际价值的、通常受不合理与最终不可实现的预期所支持的价格暴涨。泡沫虽然可能持续相当久（例如荷兰的郁金香泡沫），但终于会爆，而且爆时绝大多数是价格的快速与加速暴跌，经常还会跌到远低于实际价值。由于这样才叫做泡沫，因为真正的肥皂泡沫一爆就全完了！
理论上说，价格泡沫的程度可以用当时价格对实际价值的比例来衡量。然而，实际价值没有观察值。因此，很多论者用房价对人均年收入的比例作为一个不完美的房价泡沫的衡量。这显然有问题。房价与人均收入未必完全一致，虽然人均收入的增加会支持房价上涨，尤其是市中心，因为人均收入增加，使人们有钱竞争稀缺的城市中心地段，使其价格上涨。不过，平均房价未必跟着同步上涨，尤其是在没有人为限制土地的情形，因为供应的成本也影响价格。
其次，房价对人均年收入的比例通常是一的很多倍，但未必就有泡沫。或可以用这个比例大于一个合理比例的程度来衡量泡沫。但什么是合理比例，依然没有观察值。用国际平均比例也未必对本国适用。不过，如果假定有泡沫，用房价对人均收入比作为泡沫程度的一个衡量，虽然不完美，也还是有一些启示的作用的。
笔者前文论述过，根据房价收入比，中国几十年来这比例大量减少。如果说现在有大泡沫，几十年前泡沫更大，已经大大缩小了几十年。今年上半年连绝对价格都下降了，为什么没有加速暴跌？根据国家统计局7月18日公布的数据，70个城市的新建商品住宅价格环比平均指数6月份反而出现上涨，看来房价已经再次反弹。（笔者前文说近来利率下降后，将会对房子有正作用，看来已经不幸而言中。）这样的价格动态，看来很不像泡沫，反而比较像是有实质经济因素（见前文）支持其上涨，受政策打压或短期不利因素影响时，才暂时下跌。
有评论者质疑收入的数据。笔者承认GDP有很多水分，但认为也有更多由于逃税等原因而没有被包括在内的收入，使GDP并没有被高估。
有评论者认为，‘当人们购买一种非收藏品的商品，不是用来消费，而是用来保值增值的时候，这就形成泡沫了。’其实，几乎所有国家的绝大多数时期，都有人们买房子来‘保值增值’，但不是所有国家的绝大多数时期都有房价泡沫。
很多评论者认为普通市民买房难，就证明房价有泡沫。这显然也是错误的看法。大跃进时，人们买粮食都有大困难，但不能说粮价有泡沫，而是政策失误所造成的粮食大量减产所使然的。现在的高房价，一方面也是土地限制政策所使然的。（详见前文。）
房价高的主要原因是需求因为收入增加、城市化、家庭数目增加等因素而大量增加。另外一个原因是人们预期（笔者认为大致上是正确地预期，因而不造成泡沫）房价会继续上涨，因此有钱人投资房地产，而又很多没有把房子出租。因此，可以说，一般市民买房难的一个原因是分配不平等，有钱人太有钱，而普通市民连买房子都很难。
分配不平等是分配的问题，房价是房价的问题，两者有交叉的地方，但要分开讨论，才能认清问题本质。例如，即使分配公平，也可能有房价泡沫问题；即使房价没有泡沫，也可能有分配不平等的问题。
当然，分配太不平等是一个很大的问题，不但部分造成市民买房难，还会导致社会不和谐，甚至影响稳定，尤其是当分配不平等很大程度上是由于权力的滥用与权钱勾结所造成时。这绝对是个重大问题，绝对须要处理，但不是本文的重点。
正确认识房价高的原因，认识房价有没有泡沫，可以帮助我们知道如何处理这个问题。是否有泡沫，处理的方法很不同。根据笔者的大致没有泡沫的看法，应该减少对土地的限制，增加收入分配平等。是否应该对非自住的囤积购房进行限制，以及由政府增加廉价保障房的供应，笔者对其必要性与有效性都有些保留。
一般而言，对有实质需求增加所造成的价格增加，用增加市场供应，尤其是减少或取消不必要的限制，比较能够长期遏制价格增加。用行政限制与中央计划的手段并不能解决实质问题，还增加问题。例如，由政府生产廉价房，多数会造成更多的贪污、低品质产品、建房的真正总成本更大等问题。
如果是收入分配不平等所造成的问题，应该设法去除或减少造成收入太不平等的原因，尤其是人为的原因。其次，或可以通过政府的重分配来处理。用行政命令来限制购买，不但造成效率损失，也不能避免人们设法绕过限制，有效性很可疑。
多年前，当澳大利亚的房价快速上涨，曾经有人认为是因为人们投资房地产的净损失，可以从收入中扣除，减少所得税，使人们大量投资房地产所造成。结果政府修改条例，减少这方面的扣除。不久后，发现这使人们不愿意投资出租的房子，使房子租金增加，人们更加反对，只好恢复扣除。他山之石，或可攻玉。